【一文看懂】恆大許家印判刑後危機未解　中國房地產低迷如何影響世界？

中國前地產巨擘恆大集團爆雷後留下逾百萬套爛尾房，董事長許家印上週四（8/20）遭判無期徒刑，但已進入第六年的中國地產危機並未就此結束。地產業的低迷看不到盡頭，不僅拖累中國國內經濟，也衝擊全球。

路透社報導，自中國金融監管單位六年前出手整頓高槓桿操作的地產業後，數百萬戶爛尾房遍布中國各地，北京、上海等大城市新屋價格難以復甦，中古屋價格下滑逾三分之一；二、三線城市房價跌幅更深。

外界一度樂觀認為，中國政府應對中國房地產危機的措施已開始發揮作用，有望重振房市。然而，與中國政府關係密切的萬科地產2025年年度虧損達到創紀錄的890億元人民幣，過去兩個會計年度累計虧損超過1300億元人民幣，突顯房地產問題的嚴重程度。

●中國地產商如何陷入巨額財務困境？

《彭博新聞》指出，中國在嚴格限制私人買賣房屋數十年後，1998年正式展開市場化、商品化的城鎮住房制度改革。當時中國僅約三分之一人口居住在城鎮，30多年後的今天已升至約三分之二，城市人口增加了4.8億。

這場自農村移往城市的大規模人口移動浪潮，為地產業創造龐大商機，新興中產階級也爭相投入房地產投資，推動房價自2007年至2022年上漲約6倍。

許多地方政府也鼓勵房地產開發，因為部分財政仰賴公有土地出售。房地產業鼎盛時期，對國內生產毛額（GDP）的直接及間接貢獻高達四分之一，且占家庭資產近80%。

若將新建住宅、二手住宅以及庫存全部計算在內，中國房地產業在2019年的總價值約達52兆美元，約為美國房地產市場規模的兩倍。

●中國房地產危機對世界有何影響？

外界憂心，一旦房地產市場全面崩潰，可能拖垮本已疲弱的中國經濟。

房地產業曾是帶動中國經濟成長的龍頭，自危機爆發後，中國經濟更加倚賴出口，對外貿易順差較2019年成長逾1倍，「中國衝擊2.0」（China Shock 2.0）損及貿易夥伴國家的本地製造業，對歐洲、美國的貿易緊張關係因此升高。

中國的房地產狂潮是建立在債務之上。開發商為滿足預期需求而大舉借貸、快速興建房屋，越來越依賴外資提供資金，並以預售方式推案；不少投資人也投機性購屋。

由於負債情況不透明，市場很難評估信用風險；投資人炒房節節推高房價，深圳等熱門城市的房價與居民所得比，甚至高於倫敦或紐約。

因此，中國政府在2020年開始介入，對開發商收緊新的融資管道，要求銀行放慢房貸增長速度，也對開發商的負債比率及現金持有量實施「三道紅線」嚴格限制。

相關政策迅速引發開發商資金緊縮，而新冠疫情中的「動態清零」嚴格防疫措施，引發建案暫停施工等狀況，又進一步加劇問題。許多開發商原本財務狀況就已捉襟見肘，因此無法符合新規定。

2021年，自創立之初就依賴大量借貸迅速擴張的恆大，對3600億美元的債務出現違約，中國房地產危機正式爆發。2024年，恆大展開清盤；2025年8月更自香港股市下市。另兩家中國房地產巨頭融創中國、碧桂園也在2022、2023年先後違約。

●房市如何螺旋式下滑？

除了政府限制貸款之外，疫情封控造成的經濟衝擊也讓民眾更加節衣縮食，就業市場惡化也讓許多人突然面臨裁員及減薪。種種效應加乘之下，中國房地產業在經歷多年榮景後，突然陷入停滯。

自2021年底開始，房價下跌。截至目前，主要一線城市的二手住宅價格已經下跌超過三分之一，而較小城市的跌幅甚至更大。

截至2025年底，中國家庭負債占人均可支配所得的比例達137%，接近歷史高點，房屋持有人的財務壓力越來越大。部分屋主被迫賠本售屋，進一步加劇房價下跌壓力。

房市疲弱也持續衝擊資金更加吃緊的開發商。中型房企「華南城」集團兩年多前違約後，2025年8月已遭香港高等法院下令清盤。自2021年以來，香港法院已對9家中國地產商發出清盤令。

●中國政府如何試圖支撐房市？

2022年，中國政府開始意識到打房政策過於嚴厲。為避免2008年美國雷曼兄弟倒閉、震撼全球金融市場的「雷曼時刻」重演，中國政府推出一系列措施，重點是擴大開發商的股權、債券及貸款融資，以緩解流動性危機。

開發商獲准取得更多來自住宅預售的資金，政府也提供2000億元人民幣專項貸款，用於完成停工的住宅建案。

政府也調整金融規則，允許中國央行增加對陷入困境開發商的支持，並要求銀行在部分地區同時確保住宅房貸及開發商貸款維持成長。自2024年年中起，中國政府陸續降低現有房貸利率、放寬大城市購房限制，並下調購房相關稅費。

然而，儘管推出這些措施，中國房地產市場仍持續惡化。

路透社引述美國芝加哥房地產顧問公司Enhance International執行長拉德旺（Sam Radwan）表示，中國地產危機是「系統性的」，能做的其實不多，「房屋數量已超過家庭戶數，超過三分之一人口曾把第二套房當作投資工具」。

中國國家主席習近平一直試圖將銀行信貸及國家支持轉向機器人、半導體等戰略科技產業。但分析指出，這些新興產業的規模仍太小，無法抵消房地產市場持續低迷對經濟造成的拖累。

亞洲協會企業委員會（Conference Board Asia）資深經濟學家曾格連（Max Zenglein）表示，中國經濟成長及其帶來的利益，如今在整體經濟中的分布更加集中。這是中國民間消費始終不見起色的關鍵原因之一。

●中國房市再惡化將有何後果？

房地產危機蔓延，將波及相關領域，包括大量曝險房地產業的銀行、約5100萬人就業的建築業，以及財政依賴土地出售的地方政府。

截至6月底，中國銀行業無法收回的不良債務已達到創紀錄的3.7兆元人民幣。評等機構惠譽（Fitch Ratings）警告，由於家庭償還貸款的能力受壓，2026年情況可能進一步惡化。

瑞銀（UBS）估計，到2027年，中國可能有330萬戶住宅陷入「負資產」狀態，也就是房屋價值低於貸款，即使賣屋也無法清償剩餘房貸。瑞銀估計，以這些住宅作為抵押的房貸及企業貸款，金額可能高達2320億元人民幣。如此龐大的負資產貸款規模，在中國前所未見。

房地產市場若長期低迷，也可能進一步加劇通縮壓力。中國前財政部長樓繼偉近期曾警告，房價下跌會導致家庭看壞未來，將影響消費，加劇物價下跌。摩根士丹利（Morgan Stanley）與北京智庫「中國金融四十人論壇」（CF40）都認為，地產業對通膨的拖累，遠大於官方數字呈現的情況。

美國地產顧問拉德旺估計，目前中國庫存待售住宅需時18個月才能清理。他認為，中國房價必須比2025年的水準再跌40%，才能達到供需平衡，過程恐需時10年。

龍洲經訊（Gavekal Dragonomics）顧問公司中國研究副主管貝多爾（Christopher Beddor）則較為樂觀。他表示，不認為情況還會大幅惡化，「最有可能的走勢是房價持續緩慢修正，最終市場會完成庫存房出清，為未來的改善鋪路」。